Năm 2027, một cái tên sẽ làm rung chuyển sàn chứng khoán Thượng Hải. Không phải một công ty khai thác coin, không phải một layer-1 mới. Mà là DeepSeek – startup AI kỳ lân của Trung Quốc, người đã mang mô hình ngôn ngữ lớn mã nguồn mở cạnh tranh sòng phẳng với GPT-4o. Theo nguồn tin từ Wall Street Journal, DeepSeek dự kiến nộp đơn IPO lên STAR Market vào quý 2 năm 2027. Họ cần tiền. Rất nhiều tiền. Để nuôi tham vọng tiếp theo: mô hình hàng trăm nghìn tỷ tham số, hạ tầng tính toán bằng chip nội địa, và một hệ sinh thái đủ sức đối đầu với OpenAI.
Nhưng hãy tạm gác lại những tuyên bố hoành tráng. Tôi là Phan Phong, một core protocol developer đã dành 20 năm đào sâu vào code và giao thức. Tôi không đến để cổ vũ hay chỉ trích. Tôi đến để mổ xẻ cấu trúc của vụ IPO này – như thể nó là một smart contract cần audit. Và những gì tôi thấy là một mớ xung đột giữa “mã nguồn mở giá rẻ” và “lợi nhuận kỳ vọng khủng”.
Context: DeepSeek là ai?
DeepSeek ra đời từ phòng nghiên cứu của tập đoàn đầu tư định lượng High-Flyer (幻方量化). Họ không được nuôi dưỡng bởi VC như phần lớn startup AI. Họ tự đốt tiền từ quỹ đầu cơ để xây dựng mô hình. Kết quả? DeepSeek-V3 và R1 – các mô hình ngang tầm GPT-4o nhưng chỉ tốn 1/50 chi phí API. Vào năm 2025, DeepSeek đã trở thành biểu tượng của “cách mạng hiệu suất”: huấn luyện một mô hình 671B tham số chỉ với 2.8 triệu giờ GPU H800, thấp hơn 10 lần so với Meta Llama 3.
Nhưng hiệu suất cao không đồng nghĩa với doanh thu cao. Theo ước tính, doanh thu API của DeepSeek năm 2025 chỉ khoảng 50-100 triệu USD – con số quá nhỏ để biện minh cho vốn hóa 300-800 tỷ NDT (khoảng 40-110 tỷ USD) mà giới phân tích gán cho họ. Đây là vấn đề mấu chốt: DeepSeek đang bán các token với giá rẻ như cho, trong khi chi phí hạ tầng (chip, điện, nhân sự) vẫn đội lên từng ngày. IPO là cú bơm oxy duy nhất để giữ họ sống sót cho đến khi tìm ra lối thoát.
Core: Ba điểm nghẽn kỹ thuật ẩn sau vụ IPO
Tôi sẽ đi vào từng rủi ro như một auditor kiểm tra cơ chế voting của Aragon vào năm 2017. Khi đó tôi phát hiện lỗi cho phép kẻ tấn công chiếm quyền kiểm soát chỉ với 500 ETH giả mạo. DeepSeek cũng có những lỗ hổng mang tính cấu trúc tương tự.
1. Mâu thuẫn giữa mã nguồn mở và lợi nhuận
DeepSeek hiện tại là một “họng súng” mã nguồn mở: họ phát hành trọng số mô hình, công bố kiến trúc chi tiết, và khuyến khích cộng đồng fine-tune. Điều này tạo ra hiệu ứng lan tỏa mạnh mẽ: các nhà phát triển sử dụng DeepSeek miễn phí hoặc giá rẻ thay vì OpenAI. Nhưng điều gì xảy ra khi DeepSeek cần báo cáo lợi nhuận cho cổ đông? Áp lực từ quý này sang quý khác sẽ buộc họ phải tăng giá API, giới hạn quyền truy cập, hoặc thậm chí đóng mã nguồn. Đây là cái bẫy “adoption first, monetization later” mà tôi đã thấy ở nhiều dự án blockchain: Uniswap v2 ban đầu không tính phí, nhưng sau đó phải thêm cơ chế phí để duy trì phát triển. DeepSeek không phải ngoại lệ.
"Cổ đông sẽ hỏi: doanh thu từ đâu? Câu trả lời duy nhất là API – nhưng API giá rẻ chỉ là 'mồi câu'." Đây là câu ký hiệu đầu tiên tôi muốn nhấn mạnh. Với tỷ suất lợi nhuận âm hiện tại, mỗi yêu cầu API đều là một khoản lỗ. IPO sẽ kéo dài thời gian, nhưng không giải quyết gốc rễ.
2. Hạ tầng tính toán: bài toán con gà và quả trứng
DeepSeek tuyên bố dùng vốn IPO để xây dựng “cơ sở hạ tầng tính toán”. Câu này nghe đơn giản, nhưng trong bối cảnh lệnh cấm chip của Mỹ, nó có nghĩa là: phải mua GPU nội địa (Huawei Ascend, Cambricon) với hiệu suất chỉ đạt 60-80% so với NVIDIA H100. Chi phí huấn luyện trên chip nội địa cao hơn do phải tối ưu thêm phần mềm. Chưa kể, các lô chip H800 (phiên bản yếu) đã bị cấm từ cuối 2025. DeepSeek đang chạy đua với thời gian: nếu không có chip mới, họ không thể huấn luyện mô hình thế hệ tiếp theo. IPO sẽ cung cấp 200-300 tỷ NDT để đặt mua chip từ Huawei. Nhưng liệu Huawei có đủ năng lực sản xuất để giao hàng kịp không? Tôi đã từng fork Uniswap v2 và đo gas, tôi biết việc tối ưu phần cứng có thể làm thay đổi cả kiến trúc. DeepSeek cần một bước nhảy vọt về hiệu suất thuật toán để bù đắp cho sự thua thiệt về chip. Nếu không, họ sẽ mãi mãi đi sau OpenAI một thế hệ.
"DeepSeek có thể xây dựng một siêu máy tính 10.000 chip Ascend – nhưng đó là ngày họ chính thức chấp nhận vị thế thứ hai."
3. Rủi ro quản lý và an toàn AI
Tôi từng audit metadata BAYC và phát hiện 40% URI tập trung. Điều đó cho thấy bảo mật trong lĩnh vực “phi tập trung” còn lỏng lẻo thế nào. DeepSeek, dù là AI, cũng phải đối mặt với các rủi ro quản lý tương tự. Các mô hình mã nguồn mở của họ có thể bị lạm dụng để tạo deepfake, spam, hoặc nội dung vi phạm. Chính phủ Trung Quốc yêu cầu tất cả các dịch vụ AI phải được kiểm duyệt và đăng ký. Nếu DeepSeek không thể chứng minh năng lực an toàn trong quá trình xét duyệt IPO, kế hoạch có thể bị đình trệ. Đây là biến số rủi ro cao nhất mà hầu hết nhà đầu tư bỏ qua.
Contrarian: IPO sẽ phá hủy tinh thần mã nguồn mở của DeepSeek?
Nhiều người cho rằng IPO là bước tiến lớn cho DeepSeek và cộng đồng AI nói chung. Tôi nghĩ ngược lại. IPO là bước ngoặt khiến DeepSeek từ một “phòng thí nghiệm phi lợi nhuận” trở thành một “cỗ máy sinh lời”. Trong dài hạn, áp lực từ cổ đông sẽ buộc họ thu hẹp phạm vi mã nguồn mở, ưu tiên các tính năng trả phí, và bỏ rơi các nhà phát triển nhỏ lẻ. Điều này từng xảy ra với Elasticsearch, MongoDB, và gần đây là Redis. DeepSeek không thoát khỏi quy luật đó.
"Mã nguồn mở chỉ là chiến lược để đốt tiền giành thị phần. Khi IPO thành công, 'tấm thảm' sẽ bị rút ra." Câu ký hiệu thứ hai cảnh báo về sự thay đổi chiến lược sau niêm yết.
Hơn nữa, thành công của DeepSeek trên thị trường chứng khoán sẽ gây ra hiệu ứng “đám đông”: hàng loạt startup AI khác (Zhipu, MiniMax, Baichuan) lao vào IPO. Lượng vốn đổ vào hạ tầng AI có thể tạo bong bóng, giống như cuộc đua khai thác chip thời kỳ 2021-2022. Khi bong bóng vỡ, các công ty yếu nhất sẽ chết, DeepSeek có thể là một trong số đó nếu không đủ lực.
Takeaway: DeepSeek sẽ là OpenAI của Trung Quốc hay là Another Sound?
Nhìn lại lịch sử, SenseTime (商汤科技) từng IPO hoành tráng với định giá 130 tỷ HKD, nhưng sau đó mất hơn 70% giá trị do doanh thu không đáp ứng kỳ vọng. DeepSeek có nhiều điểm tương đồng: công nghệ xuất sắc, thị phần lớn nhưng doanh thu mỏng. Khác biệt duy nhất là DeepSeek có thể dựa vào nguồn lực từ High-Flyer và sự hậu thuẫn từ chính phủ Trung Quốc. Nếu họ vượt qua được 3 điểm nghẽn trên, có lẽ họ sẽ xứng đáng với mức định giá cao. Nhưng tôi không đặt cược vào điều đó.
"Sau cùng, câu hỏi vẫn là: liệu mã nguồn mở và lợi nhuận có thể cùng tồn tại? Tôi chưa thấy bằng chứng nào."
Tôi kết thúc bài viết này bằng một so sánh: DeepSeek hiện tại giống như một smart contract chưa được audit – hiệu suất cao nhưng tiềm ẩn lỗ hổng chết người. IPO là lần audit đầu tiên của thị trường. Và tôi, với tư cách một kỹ sư giao thức, sẽ theo dõi chặt chẽ từng dòng byte của lần audit này.
